Comments
Transcript
Obbligazioni High Yield e US Private Placement
Obbligazioni High Yield e US Private Placement Torino, 21 febbraio 2013 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 2 Obbligazioni High Yield: Overview del Mercato Italiano Emittenti Frequenti nel Mercato Italiano Emittenti ‘’Standard’’ Il mercato italiano dei bond High Yield è composto da un numero esiguo di emittenti frequenti e meno frequenti e viene suddiviso in due categorie: Emittenti ‘’Fallen Angels’’ Emittenti ‘’Standard’’ Emittenti ‘’Fallen Angels’’ Per quanto riguarda gli emittenti standard il più attivo negli ultimi anni è stato Wind, che si è presentato sul mercato con cinque emissioni dual tranche dal 2005 ad oggi Altri emittenti sono Cerved Group, Rottapharm, Zobele, Piaggio, Guala Closures, Bormioli e Seat Pagine Gialle Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI 3 Gli emittenti cosiddetti ‘’Fallen Angels’’ sono Gruppi che per dimensioni, rating o altri fattori sono considerati High Yield ma godono di un trattamento più soft (Ex. documentazione più leggera, leggera covenants meno stringenti, stringenti ecc.) ecc ) La società più attiva sul mercato High Yield è Fiat S.p.A. (BB-/Ba3), che dal 2006 ad oggi ha emesso 10 bond Fiat Industrial è stata attiva sul mercato a marzo 2011 con un’ operazione dual tranche (4 yr e 7 yr) per ammontare pari a €2.4 bn Buzzi Unicem, dopo il bond emesso nel 2009, ha lanciato di recente (settembre 2012) una nuova emissione High Yield per €350 m Obbligazioni High Yield: Evoluzione del Mercato Italiano Emissioni High Yield ‘’Standard’’ Standard Issuer Name Amount Issued Currency (million) 180 EUR Coupon Tenor 7.875% 5yr Maturity Settlement Date 01/02/2018 31/01/2013 Emissioni High Yield ‘’Fallen Fallen Angels Angels’’ Status Subord. 6.375%, 7yr, 2019, 2020, Sr. Secured, 15/01/0213 8%, Fl oa t 8yr, 6yr 2021 Subord. Issuer Name Rating Amount Issued Currency Coupon Tenor (million) Maturity Settlement Date Status Rating B 350 EUR 6.125% 5yr 21/02/2018 21/02/2013 Sr Uns ecured BB+ B CCC+ 350 EUR 6.250% 6 yr 28/09/2018 28/09/2012 Sr Uns ecured BB+ 600 EUR 7.750% 4 yr 17/10/2016 16/07/2012 Sr Uns ecured BB‐ 850 EUR 7.000% 7 yr 23/03/2017 23/03/2012 Sr Uns ecured BB‐ 600 EUR 7.375% 7 yr 09/07/2018 08/07/2011 Sr Uns ecured BB‐ 900 EUR 6.125% 3 yr 08/07/2014 08/07/2011 Sr Uns ecured BB‐ 1,000 EUR 6.375% 5 yr 01/04/2016 01/04/2011 Sr Uns ecured BB‐ 1,200 EUR 6.250% 7 yr 09/03/2018 11/03/2011 Sr Uns ecured BB+ 780 EUR 400 EUR 6.125% 7yr 15/11/2019 14/11/2012 Sr Uns ecured 275 EUR 5.601% 7yr 15/11/2019 13/11/2012 Sr Secured B 200 EUR 7.375% 7 yr 15/02/2018 13/04/2012 Sr Secured BB 400 USD 7.250% 7 yr 15/02/2018 / / 13/04/2012 / / Sr Secured BB 250 EUR 10.000% 7 yr 01/08/2018 02/08/2011 Sr Secured BB‐ 200 EUR 9.375% 7 yr 15/04/2018 20/04/2011 Subord. CCC+ 1,750 EUR 7.375% 7 yr 15/02/2018 26/11/2010 Sr Secured BB 1,300 USD 7.250% 7 yr 15/02/2018 26/11/2010 Sr Secured BB 1,000 EUR 5.250% 4 yr 11/03/2015 11/03/2011 Sr Uns ecured BB+ 200 EUR 10.500% 6 yr 31/01/2017 08/10/2010 Subord. CCC+ 200 EUR 5.750% 3 yr 18/12/2012 18/12/2009 Sr Uns ecured BB‐ 550 EUR 10.500% 7 yr 31/01/2017 28/01/2010 Subord. CCC+ 350 EUR 5.250% 7 yr 09/12/2016 09/12/2009 Sr Uns ecured BB+ 625 USD 12.250% 7 yr 15/07/2017 15/12/2009 Subord. BB 1,500 EUR 6.875% 5 yr 13/02/2015 13/11/2009 Sr Uns ecured BB‐ 325 EUR 12.250% 7 yr 15/07/2017 15/12/2009 Subord. BB 1,250 EUR 7.625% 5 yr 15/09/2014 15/09/2009 Sr Uns ecured BB‐ 150 EUR 7.000% 7 yr 01/12/2016 04/12/2009 Sr Uns ecured BB 1,250 EUR 9.000% 3 yr 30/07/2012 28/07/2009 Sr Uns ecured BB‐ 1,250 EUR 11.750% 8 yr 15/07/2017 15/07/2009 Subord. BB 1,000 EUR 5.625% 5 yr 15/11/2011 12/05/2006 Sr Uns ecured BB‐ 2,000 USD 11.750% 8 yr 15/07/2017 15/07/2009 Subord. BB 950 EUR 11.000% 10 yr 01/12/2015 28/11/2005 Subord. BB 1,000 EUR 6.625% 7 yr 15/02/2013 10/02/2006 Sr Uns ecured BB‐ 650 USD 12.000% 10 yr 01/12/2015 28/11/2005 Subord. BB 150 EUR 10.000% 7 yr 30/04/2012 27/04/2005 Sr Uns ecured BB‐ BB Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI 4 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 5 Statistiche Emissioni Corporate High Yield Italiane V l Volumi i HY 2005 – 2013YTD (EUR m)) 10,000 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 3,000 2 000 2,000 1,000 0 F ll Angels: Fallen A l Volumi V l i HY 2005 – 2013YTD (EUR m)) 5,000 4,500 4,000 3 500 3,500 3,000 2,500 2,000 1,500 1 000 1,000 500 0 8,900 5,150 3,800 3,075 2,000 1,750 , 2005 2006 1 310 1,310 0 0 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2,000 1,800 350 0 2013 YTD 2005 Emissioni HY 2005 – 2013YTD (#) 2006 ‐ ‐ 2007 2008 0 2009 2010 2011 2012 2013 YTD Fallen Angels: Emissioni HY 2005 – 2013YTD (#) 12 6 10 5 10 5 5 8 7 4 7 3 6 3 4 4 4,700 4,550 2 3 2 3 2 1 2 1 ‐ ‐ 0 0 ‐ ‐ 2007 2008 0 0 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2005 2013 YTD Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI 6 2006 2009 2010 2011 2012 2013 YTD Distribuzione Cumulata per Rating dal 2005 Italia Di t ib i Distribuzione dei d i Rating R ti Bond B d HY in i Italia It li (2005A-2013YTD, (2005A 2013YTD €m) € ) # Emissioni 4 - 3 - 13 12 C Commenti ti La maggior parte delle emissioni di obbligazioni High Yield in Italia dal 2005 ad oggi, per volumi, ricade nella categoria di rating BB- e BB Per numero di emissioni la maggior parte delle operazioni ricade nella categoria BB- e BB, sempre grazia alla fervente attività di Fiat S.p.A. e Wind Gli emittenti più attivi, Fiat S.p.A. e Wind, hanno rating rispettivamente BB- e BB Nel periodo di riferimento sono state quattro le emissioni che hanno avuto un rating CCC+, rispettivamente due di Seat Pagine Gialle, una di Guala Closures e una di Cerved Infine sono state cinque le emissioni con rating ‘’Border line’’ BB+, due di Buzzi Unicem, due di Fiat Industrial e una di italcementi 5 10,800 9,750 ‐ 10,150 9,750 3,250 1,250 ‐ 1,250 1,005 ‐ CCC+ B‐ ‐ 1,005 B Emittenti Standard 3,250 650 ‐ B+ ‐ BB‐ BB BB+ Emittenti Fallen Angels Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI 7 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 8 Italia vs Europa: Volumi (€m) e Quote di Mercato (%) Il M Mercato t HY Italiano It li vs Il Mercato M t HY Europeo E (Volumi, (V l i €m) € ) Europa C Commenti ti 44,400 Il mercato italiano, sia per volumi che per numero di emissioni, rappresenta una piccola fetta del t t l mercato totale t europeo Il peso percentuale delle emissioni italiane sul totale europeo, p , escludendo la crisi 2007 - 2008 e il boom del 2009, è rimasto abbastanza costante in una forchetta tra il 9% e il 15% Nell anno 2009, Nell’anno 2009 grazie alla ripresa post-Lehman dell’attività corporate soprattutto nel segmento High Yield, la quota italiana del mercato europeo ha raggiunto un livello record di circa il 40%, performance che però non si è mai più ripetuta negli anni successivi Italia 36 400 36,400 35 300 35,300 24,500 24,300 22,700 15,366 8,900 2,000 2006 0 0 2007 3,800 2,600 2008 2009 2010 5,150 3,075 2011 2012 1,310 2013 YTD Peso del Mercato HY Italiano sul Mercato HY Europeo (%) 36.33% 14 59% 14.59% 9% - 15% 8.81% 2006 8.56% ‐ ‐ 2007 2008 2009 2010 2011 Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI 9 8.45% 8.53% 2012 2013 YTD Italia vs Europa: Distribuzione Ranking del Debito Il Mercato HY Italiano vs Il Mercato HY Europeo (# Deals) C Commenti ti 10 4 7 Italia 2 ‐ ‐ 2 2 ‐ 2006 ‐ 2007 4 5 3 1 68 Europa 54 7 101 35 48 53 44 36 44 47 4 8 13 4‐ 1 2006 2007 2008 Secured 57 48 9 9 14 21 20 2009 2013YTD 3 ‐ 11 2010 Unsecured Le emissioni subordinate sono state quelle di Cerved (1 tranche) nel 2013, Guala Closures nel 2011, di Seat Pagine Gialle nel 2010 e le cinque di Wind dal 2009 2 108 ‐ 56 Le emissioni ‘’Secured’’ risultano abbastanza diffuse sia in Italia e in Europa, p , mentre i bond che hanno rank ‘’Subordinated’’ sono più diffusi in Italia 1 1 117 64 4 1 ‐ ‐ 2008 2009 2010 2011 2012 Secured Unsecured Subordinated 2 7 4 6 Come si può notare dai grafici, generalmente le emissioni High Yield sono ‘’Unsecured’’, sia in It li che Italia h in i Europa E ‐ 1 2 2011 2012 Subordinated Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI 10 2013YTD L’Impatto del Rischio Italia sugli High Yield Commenti Influenza del Rischio Sovrano: Bond Wind 7.375% 7 375% ‘18 vs. vs Itraxx Xover 1,200 Wind 7,375% Feb 18 Itraxx Xover I due grafici a sinistra dimostrano come il deterioramento del rating sovrano italiano e il conseguente aumento del ‘’Rischio Paese’’ abbiano i fl it suii rendimenti influito di ti delle d ll obbligazioni bbli i i HY italiane it li rispetto a quelle europee Prima del settembre 2011 il bond Wind 7.375% Feb 2018 e il tasso Xover HY viaggiavano più o meno sullo stesso livello,, con uno spread p che variava in un intervallo di -50bps / +50 bps A partire dallo scoppio della crisi del debito sovrano (settembre 2011), lo spread tra il bond Wind 7.375% Feb 2018 e il Xover HY ha iniziato ad allargarsi Con le dimissioni del governo Berlusconi (novembre 2011) e l’aggravarsi della crisi in Italia lo spread si è ulteriormente allargato raggiungendo un picchi a fine maggio 2012 e il massimo a fine luglio 2012 (382 bps) Con l’approvazione di misure volte a ridurre le tensioni sia da parte del governo Monti che da parte dell’ Unione Europea, lo spread si è ridotto leggermente, scendendo fino a 81 bps a metà febbraio 2012 A valle di questa analisi si può concludere che il ‘’Rischio Italia’’ abbia influito pesantemente il rendimento delle emissioni High Yield italiane in rapporto agli stessi strumenti emessi da competitors europei 900 600 81 bps 300 Dimissioni del governo Berlusconi Scoppio crisi del debito sovrano 0 400 Spread 350 300 250 200 150 Max 382 bps Min - 66 bps Last 81 bps 100 50 0 ‐50 ‐100 Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI, Bloomberg 11 Andamento Bond Paesi Periferici vs Paesi Core Bond Italcementi 6.625% 6 625% Mar 2020 vs vs. Heidelberger 7.5% 7 5% Apr 2020 900 Commenti Italcementi 6.625% Mar 20 Come si evince dal grafico accanto, l’effetto della crisi del debito sovrano italiano ha influito pesantemente sullo spread degli emittenti itt ti domestici d ti i A partire dal settembre 2011 lo spread tra il bond Italcementi e quello del competitor tedesco Hidelberger ha iniziato ad allargarsi fino a raggiungere gg g il massimo verso la fine del 2011 Heidelberger 7.5% Apr 2020 600 300 Scoppio crisi del debito sovrano BCE - LTRO 0 p Sep‐10 Jan‐11 May‐11 y Sep‐11 p Jan‐12 May‐12 y Sep‐12 p Jan‐13 Bond Guala Closures 9.375% Apr 2018 vs. Ardagh 9.25% Oct 2020 Commenti 1,500 Guala Closures 9.375% Apr 18 Come si evince dal grafico accanto, l’effetto d ll crisi della i i del d l debito d bit sovrano italiano it li h ha influito pesantemente sullo spread degli emittenti domestici A partire dal settembre 2011 lo spread tra il bond Guala Closures e q quello del competitor p Ardagh, che era rimasto sempre flat nei mesi precedenti, ha iniziato ad allargarsi Ad oggi la differenza di spread tra i due bond rimane rilevante, rispecchiando le diverse view degli investitori sul ‘’Rischio Rischio Paese’’ Guala Closures 9.375% Apr 2018 1,200 900 600 300 Scoppio crisi del debito sovrano BCE - LTRO 0 Apr‐11 Jun‐11 Aug‐11 Oct‐11 Dec‐11 Feb‐12 Apr‐12 Jun‐12 Aug‐12 Oct‐12 Fonte: S&P, Moody’s, Banca IMI, Bloomberg 12 Dec‐12 Feb‐13 Conclusioni Il mercato italiano dei bond High Yield è dominato da pochi grandi emittenti e fino ad oggi poche aziende hanno utilizzato questo strumento per due principali motivi: 1 La 1. L possibilità ibilità di accedere d a finanziamenti fi i ti bancari b i convenienti i ti e abbondanti bb d ti fino fi all luglio l li 2011 2. Una legislazione che limitava la convenienza dello strumento ai soli emittenti quotati in borsa La crisi della zona Euro e il conseguente incremento del cost of funding delle banche italiane e delle condizioni dei loro prestiti sta spingendo le aziende ad acquisire fonti alternative di finanziamento come il mercato dei capitali Il decreto sviluppo denominato ’’Salva Italia’’ convertito in legge ad agosto 2012 ha di fatto rimosso gli ostacoli legali e normativo alle emissioni di obbligazioni corporate per le società non quotate in borsa Si sono venute t a creare quindi i di le l premesse per un aumento t importante i t t del d l numero di operazioni i i High Hi h Yield Yi ld italiane. it li Rimane però ancora l’ostacolo del premio aggiuntivo che gli investitori specializzati richiedono per un emittente italiano, fenomeno che vediamo progressivamente scomparire in uno scenario di progressiva risoluzione della crisi della zona Euro 13 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 14 US Private Placement: Caratteristiche Principali Le obbligazioni US Private Placement ((“USPP”) USPP ) sono titoli collocati non tramite offerta pubblica, pubblica ma in forma privata ad un limitato gruppo di investitori Tipicamente questi investori hanno accesso ad informazioni privilegiate che riguardano l’emittente (come, ad esempio, le proiezioni finanziarie), differentemente dagli investitori in obbligazioni collocate tramite offerta pubblica che tipicamente hanno accesso solo ad i f informazini i i pubbliche bbli h Per collocare i titoli non sono richiesti rating pubblici ma è sufficiente una valutazione data dalla National Association of Insurance Commissioners (“NAIC”) Gli elementi principali di queste obbligazioni sono: ¾ ¾ ¾ ¾ ¾ Per quanto riguarda gli elementi contrattuali, da notare che: ¾ ¾ tasso: principalmente tasso fisso profilo di ammortamento: a scadenza (Bullet), raramente ci sono strutture con rimborsi scaglionati nel tempo (Amortizing) durata: da 5 a 30 anni garanzie: sono generalmente privi di garanzie (Unsecured), raramente hanno garanzie reali (Secured) possibilità di rimborso anticipato: non prevista (se non a costi molto elevati) alcuni dei principali covenants finanziari sono simili a quelli dei prestiti bancari (Maintenance based), non a quelli dei titoli obbligazionari (Incurrence based). Ad esempio: per una obbligazione, se si supera il livello massimo consentito del rapporto tra debito finanziario e margine operativo, non è più possibile prendere ulteriore debito finanziario; per un prestito bancario, se si supera il livello previsto, si ha il diritto di chiedere il rimborso; le restrizioni contrattuali sono complessivamente maggiori rispetto a quelle di una obbligazione pubblica di merito di credito equivalente, comunque generalmente minori di quelle imposte da un prestito bancario Le obbligazioni hanno un taglio medio intorno ai $150m (quello minimo intorno ai $50m) ed il collocamento è indirizzato principalmente a società di assicurazione americane 15 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 16 US Private Placement: Evoluzione del mercato - Volumi Il mercato mondiale degli g USPP ha una dimensione nell’intorno di $ $50Bn annui ¾ ¾ Prima delle crisi dei “subprime” del 2008, aveva dimensioni, pari a circa $45Bn annui Con la crisi dei dei “subprime” ha avuto un momento di significativa decrescita a $30bn, per poi crescere decisamente fino a superare i livelli pre-crisi 60 50 3 53 52 Volumi ($Bn) 46 47 45 44 48 39 40 31 30 29 28 31 20 20 11 13 13 12 10 3 0 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 Circa la metà degli emitenti sono società statunitensi, questa percentuale è diminuita a meno del 40% negli ultimi 12 mesi 100% 90% 80% 70% Other Europe Canada AUS/NZ USA 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2003 2004 2005 2006 2007 2008 Fonte: Private placement monitor 17 2009 2010 2011 2012 2013ytd 2013 ytd US Private Placement: Evoluzione del mercato - Spread Lo spread medio è aumentato decisamente negli ultimi 18 mesi, con la crisi del debito sovrano: ¾ Per un titolo a 7 anni di categoria NAIC 2 (corrispondente ad un intervallo di rating tra BBB+ e BBB-), lo spread medio è salito da 125-185bps a 230-325 ¾ Sulle operazioni Italiane 2012 lo spread è stato tra i 300 ed i 330bps (durate 7-10 anni) p medio è stato sostanzialmente stabile nelle ultime settimane Lo spred Rating Tenor 3 5 7 10 12 14 12-14 15 NAIC-1 Jan - 13 Dec - 12 150-175 150-175 150-175 150-175 175-200 150-175 175-200 150-200 175 200 175-200 150 200 150-200 125-175 150-200 NAIC-2 Jan - 13 Dec - 12 275-325 275-300 275-350 275-350 200-325 250-350 200-325 250-350 225 350 225-350 200 275 200-275 200-300 200-300 NAIC-3 Jan - 13 Dec - 12 500-600 500-600 500-600 500-600 500-650 500-650 525-650 525-650 525 650 525-650 525 650 525-650 525-650 525-650 Rating Tenor 3 5 7 10 12-14 15 NAIC-1 Jan - 13 Jan - 12 150-175 180-200 150-175 180-200 175-200 175-225 175-200 175 200 185-225 185 225 175-200 200-240 125-175 175-200 NAIC-2 Jan - 13 Jan - 12 275-325 275-300 275-325 250-275 200-325 225-275 200-325 200 325 225-275 225 275 225-350 240-270 200-300 225-250 NAIC-3 Jan - 13 Jan - 12 500-600 450-525 500-600 450-575 500-650 500-650 525-650 525 650 500-650 500 650 525-650 525-675 525-650 525-675 Fonte: Private placement monitor 18 US Private Placement: Evoluzione del Mercato - Principali Elementi La percentuale di obbligazioni di categoria NAIC 3 (sub-investmente grade) d ) è andata d t praticamente ti t a zero dal d l 2009 100% Le durate sono concentrate intorno ai 7-15 anni. Meno frequenti le durate d t più iù lunghe l h di 15 e più iù corte t di 7 annii 35% 90% 30% 80% 2011 2012 31% 26% 25% 70% 60% NAIC ‐ 1 50% NAIC ‐ 2 40% NAIC ‐ 3 23% 20% 16% 15% 30% 14% 13% 12% 11% 9% 10% 20% 5% 10% 5% 4% 2% 10% 6% 6% 5% 2% 0% 0% 3% 1% 0% 0% <5 years 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012 2013ytd 2010 32% 31% 30% 5 years 5‐9.9 years 10 years 10 to 15 years 15 to 20 years 20 to 30 years > 30 years Nel 2012 Service, Utility ed Energy rappresentano la quota più elevata dei settori industriali delle società emittenti. Ciò perchè queste industrie, molto capital intensive intensive” hanno necessità di fondi a lungo termine in percentuale elevata “capital 25% 24% 20% Volumi USPP 2012 18% 15% 10% 10% 10% 9% 8% 8% 7% 4% 5% 2% 0% Fonte: Private placement monitor 19 2% US Private Placement: Il Rating Gli investitori di Private Placement non necessitano di rating in modo formale Tutti gli USPP ricevono rating non pubblici dalla National Association of Insurance Commissioners (“NAIC”) L’attribuzione di un giudizio di NAIC si basa su sei punti di credit rating che replicano i rating dati delle agenzie pubbliche (i.e. Moody’s/S&P/Fitch). Solo NAIC 1 and NAIC 2 sono considerati rating ‘investment grade’ Categoria NAIC Designation Standard & Poor’s Rating Equivalente Investment Grade 1 2 AAA, AA+, AA, AA-, A+, A, ABBB+, BBB, BBB- Belo Investment Below In estment Grade 3 4 5 6 BB+, BB, BBB+,, B,, BCCC+, CCC, CCCCC+, CC, CC-, C, D Al termine della transazione, l’investitore invia una copia dei documenti dell’offerta alla NAIC che provvede successivamente all’attribuzione del giudizio; in questo processo non è richiesto il coinvolgimento dell’emittente Le recenti regole di attribuzione della NAIC prevedono che: ¾ Se la Società ha un solo rating attribuito da parte di una agenzia, agenzia il giudizio NAIC si mantiene su tale livello ¾ Se la Società ha due rating attribuiti da due agenzie di rating, il giudizio della NAIC si allinea al più basso dei due ¾ Se la Società ha tre rating attribuiti dalle tre agenzie di rating, il giuduzio della NAIC è allineato al secondo miglior rating 20 US Private Placement: Il Mercato Italiano Il mercato Italiano rappresenta una percentuale minima del mercato totale degli USPP pari a circa l’1%, corrispondente ad un ammontare di circa $500m annui ¾ Negli ultimi mesi non ci sono state operazioni sindacate, solo operazioni bilaterali di dimensioni limitate Date Issuer NAIC category Amount ($mm) Maturity (yrs) 25 40 80 55 15 30 45 60 7,5 8,5 11,5 12,5 5 7 10 12 Spread (bps VS Treasury) 325 325 340 345 350 350 350 365 Yield (%) 4,75 4,97 5,40 5,45 4,22 4,65 5,20 5,35 Feb-13 Autogrill Spa NAIC 3 Ocr-12 Pirelli Spa NAIC 2 Sept-12 De' Longhi SpA NAIC 2 85 15 (avg life 10yrs) 284 4,25 June-12 SOL Group SpA NAIC 2 60 12 300 4,75 Jan-12 Illy NL BV NAIC 2 66 7 330 4,61 Oct-11 Luxottica Group NAIC 2 350 10 220 4,35 Jul-11 Piaggio SpA NAIC 3 75 10 340 6,50 May-11 Barilla France SA NAIC 2 75 75 50 7 10 12 150 150 160 4,14 4,76 4,86 Sep-10 L Luxottica tti US Holdings Corp NAIC 2 50 EURm EUR 50EURm 7 10 155 165 3,75 3 75 4,25 Apr-10 RC Lonestar Inc. NAIC 2 170 30 6 265 4,90 3ML+245bps J 10 Jan-10 Luxottica US Holdings Corp NAIC 2 50 75 50 7 9 10 n.a. 5,19 5 39 5,39 5,75 Fonte: Private placement monitor 21 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 22 US Private Placement: Il Mercato Italiano – Il Decreto Sviluppo Il decreto 83/2012 (decreto sviluppo), convertito in legge nell’Agosto 2012, ha semplificato e reso meno costasa l’emissione di obbligazioni da parte di società non quotate, rimangono tuttavia nella legisalzioni alcuni punti di debolezza. I cambiamenti hanno riguardato: I limiti quantititavi posti dal codice civile all’emissione di obbligazioni La possibiltà di dedurre a fini fiscali gli interessi pagati sulle obbligazioni La possibilità di pagare cedole lorde (senza trattenere la witholding tax) agli investitori esteri Limiti quantititavi Del codice civile Deducibilità degli interessi Possibilità di pagare cedole lorde (no witholding tax) Il codice civile (art. (art 2412) limitava ll’ammontare ammontare di obbligazioni che le società potevano emettere al doppio del capital sociale più riserve, le società quotate in borse erano escluse dall’applicazione di questa norma. Il decreto estende l’esenzione alle società non quotate, a condizione che le obbligazioni siano quotate su un mercato regolamentato Per quanto riguarda i Private Placement, non c’è necessità di quotazione del prodotto per se, i sottoscrittori sono un numero limitato, limitato potenzialmente anche uno solo, solo gli scambi sono rari. rari Quello di quotazione si configura come un onere ulteriore: oltre ai costi, le borse spesso richiedono la redazione di un prospetto informativo, di bilanci infrannuali Il codice civile inoltre, fissa alla maggioranza assoluta la soglia da raggiungere nella assemblea degli obbligazionisti per tutte le decisioni che riguardano l’obbligazione. Lo standard per gli USPP prevede invece che le decisioni su alcuni elementi importanti siano prese dalla totalità degli obbligazionisti. obbligazionisti In sede di giudizio il codice potrebbe prevalere sugli accordi tra le parti Con l’approvazione del decreto, gli interessi diventano deducibili ai fini IRES fino al 30% del MOL, come previsto per le emissioni di obbligazioni da parte delle società quotate, a condizione che siano venduti a investitori istituzionali che non siano azionisti dell’emittente Rimane da chiarire se l’onere di provare il requisito di collocamento a investitori istituzionali che non siano azionisti dell’emittente è solo al momento dell’emissione (limitando contrattualmente la circolazione) o rimane su tutta la vita dell’obbligazione. Inoltre se i proventi dell’emissione fossero utilizzzati per pagare un dividendo agli azionisti, gli interessi potrebbero non essere deducibili. Con l’approvazione del decreto, gli interessi diventano pagabili senza trattenere la witholding tax per titoli collocati ad investitori domiciliatii in pasi inclusi nella white list, come previsto per le obbligazione emesse da società quotate. A condizione che che le obbligazioni siano quotate su un mercato regolamentato. Quindi per ottenere l’esenzione c’è il requisito della quotazione, che per i private placement appare un onere non necessario 23 US Private Placement: Il Mercato Italiano – Fattori determinanti sullo sviluppo Condizioni relative rispetto ai prestiti bancari ¾ Il tessuto industriale italiano è formato da aziende con una dimensione media molto inferiore rispetto p alla media degli g altri p paesi. Questo elemento ha inciso negativamente g sullo sviluppo pp del mercato USPP: ¾ Le ridotte dimensioni incidono in maniera molto negativa sul rating (le dimensioni incidono pesantemente sulla volatilità dei flussi di cassa e sono un criterio fondamentale nelle metodologie usate dalle pricipali agenzie); raramente gli emittenti italiani raggiungono il livello investment grade, grade necessario per aver accesso a questo mercato Gli investitori in USPP sono per la quasi totalità assicurazioni americane. Questi investitori sono stati storicamente propensi ad investire in paesi di cultura e diritto anglosassone: g Stati Uniti, UK, Australia Con la crisi del debito sovrano i principali investitori hanno limiti agli investimenti in paesi del sud europa. Elementi della legislazione societaria e fiscale Fino alla crisi del debito sovrano, le banche italiane hanno fornito prestiti per cassa a medio lungo termine, a condizioni significativamente migliori rispetto al mercato obbligazionario Dimensioni ridotte delle aziende italiane T Tematiche ti h legate l t al debito sovrano Una delle principali determinanti del mancato sviluppo in italia del mercato obbligazionario in generale e quello degli USPP è la disponibilità di prestiti bancari a costi sensibilmente inferiori: Alcune previsioni della legislazione societaria e fiscale, rendevano difficile e oneroso emettere obbligazioni alle società non quotate. Per emettere era necessario costruire strutture basate su emittenti esteri e prestiti infragruppo a società italiane, queste strutture implicavano costi ulteriori ed elementi di incertezza (alcune strutture sono state riqualificate fiscalmente dopo anni dall’emissione) 24 US Private Placement: Il Mercato Italiano – Propettive future Alcuni dei fattori che hanno frenato lo sviluppo del mercato andranno ad attenuarsi nel breve-medio termini, pertanto è ragionevole aspettarsi una notevole crescita importante del mercato italiano nei prossimi anni 1. Condizioni relative rispetto ai prestiti bancari 2. Dimensioni ridotte delle aziende italiane Tematiche legate al debito sovrano Elementi El ti della d ll legislazione societaria e fiscale Le condizioni a cui le banche italiane possono dare prestiti per cassa a medio t termine i sono notevolmente t l t peggiorate i t questo t pricipalmente i i l t per due d fattori: f tt i a seguito delle crisi del debito sovrano le condizioni di funding a medio termine per le banche italiane sono notevolmente peggiorate; con le regole fissate dall’accordo Basilea 3, l’ammontare di capitale da allocare a prestiti corporate p per cassa a lungo p g termine aumenterà significativamente g Con la crisi economica è ragionevole ritenere che molti settori industriali italiani avranno un periodo di consolidamento: ¾ le aziende più deboli verranno ad essere assorbite da quelle di maggiori dimensioni. dimensioni Per raggiungere il livello investment grade saranno comunque necessarie ricapitalizzazioni e rafforzamenti del patrimonio Con il p processo di risoluzione della crisi del debito sovrano,, il numero di investitori disposti p a considerare il mercato italiano dovrebbe aumentare La massima parte delle previsioni della legislazione societaria e fiscale che rendevano difficile e oneroso emettere obbligazioni alle società non quotate sono state rimosse con le evoluzioni normative legate al decreto sviluppo recentemente convertito in legge. legge C’è una generale attenzione a promuovere e sostenere le misure che possono aiutare le aziende italiane a reperire finanziamenti da canali alternativo a quello bancario. 25 Agenda 1 2 Obbligazioni High Yield 1a Il Mercato Italiano 1b Statistiche delle Emissioni 1c L’Impatto L Impatto del “Rischio Rischio Italia” Italia US Private Placement 2a Caratteristiche Principali 2b Evoluzione del Mercato 2c Aspetti Normativi e Prospettive Future Annex Banca IMI credentials 26 DCM: Selected High Yield Transactions EUR 250M 6yr RFN EUR 300M 7yr 6.375% EUR 230 5yr 8.000% EUR 350M 5yr 6.125% Joint Lead Manager & Bookrunner 2013 Joint Lead Manager & Bookrunner 2013 EUR 400M 7yr 6.125% EUR 275M 7yr E + 537.5 Joint Lead Manager & Bookrunner Joint Lead Manager & Bookrunner CHF 370M 7yr 5.625% EUR 125 7yr 7.000% CHF 175M 7yr FRN EUR 167 7yr FRN EUR 200M 7yr 7.375% USD 400M 7yr 7.250% Joint Lead Manager & Bookrunner EUR 850M 7yr 7.000% Joint Lead Manager & Bookrunner 2012 2012 2012 2012 Co-Manager C M 2012 EUR 300M 7yr 9.5% EUR 200M 7yr 9.375% EUR 1,000M 5yr 6.375% Joint Lead Manager & Bookrunner Joint Lead Manager & Bookrunner Joint Lead Manager & Bookrunner EUR 1,000M 4yr 5.250% EUR 1,200M 1 200M 7yr 7 6.250% 6 250% Joint Lead Manager & Bookrunner 2011 2011 2011 2011 EUR 1,750M 7yr 7.375% USD 1,300M 7yr 7.250% Joint Lead Manager & Bookrunner EUR 200M 7yr 10.5% Joint Lead Manager & Bookrunner 2010 2010 EUR 325M and USD 625M 8yr 12.25% - PIC Joint Lead Manager & Bookrunner EUR 150M 7yr 7% EUR 1,500M long 5yr 6.875% EUR 1,250M 3yr 9% Joint Lead Manager & Bookrunner Joint Lead Manager & Bookrunner Joint Lead Manager & Bookrunner EUR 1250M 8yr 11.75% USD 2,000M 8yr 11.75% Joint Lead Manager & Bookrunner 2009 2009 2009 2009 2009 27 Banca IMI Credentials in US Private Placement Transaction Highlights HMS Host (formerly Autogrill Group, Inc. is a 100% subsidiary of Autogrill S.pA., the worl leader in global travel concessions. – The Group is rated as a NAIC NAIC-3 3 issuer in the Private Placement market – The US$200m USPP notes demonstrates the companies ability to provide HMS Host stand-alone financing and marks the Company’s 4th USPP transaction since 2003 – The transaction was launched after a successful roadshow in the US – The Issue was launched as a club deal , allocated to five of the most important and high-quality USpp institutional investor – B Banca IMI S.p.A. S A acted t d as Agent A t for f the th transaction t ti US$ 200m Multi tranche Senior Notes due 2020- 2021 – 2024 - 2025 S Summary T Terms Issuer: Guarantor: Size: Form and Structure: Ranking: Size: Maturity: Pricing: Coupon: Pricing Date: Pricing Date: Funding Date: Use of Proceeds: HMSHost Corporation Autogrill S.p.A. US$ 200million , Senior Notes, Bullet Pari passu with all other unsecured debt and credit facilities US$25m US$40m 01‐Sep‐2020 01‐Sep‐2021 ICUR7.5+ 320 bps ICUR8.5+ 325bps 4.75% 4,97% February 1 2013 February 1, 2013 April 1, 2013 Refinancing of existing indebtedness and for general corporate purposes Source: Company Press release; Banca IMI 28 US$80m 01‐Sep‐2024 1.625% 11/22 + 340 bps 5,40% US$55m 01‐Sep‐2025 1.625% 11/22 + 345 bps 5,45% Banca IMI Credentials in US Private Placement Transaction Highlights Transaction Highlights Pirelli & C. S.p.A is a leading company in the manufacturing and distribution of tyres for cars, motorcycles t l and d commercial i l and d industrial i d t i l vehicles hi l US$ 150m Multi tranche – Senior Notes due 2017- 2019 – 2022 - 2024 De’ Longhi Group (the “Group”) is an international Company engaged in the production of coffee machines, air i treatment t t t solutions l ti and d selected l t d kitchen kit h and d homecare products The Group is expected to be rated as a NAIC-2 issuer in the Private Placement market and this transaction marks the Company’s successful debut private placement – Pirelli was launched after a successful roadshow in the US – Banca IMI S.p.A. acted as Agent for the transaction US$ 85m Senior Notes – The Company approved a funding plan aimed to finance both internal growth and the investments related to the Braun deal, allowing the company to reduce its reliance on banking facilities while increasing at the same time the average maturity of the Group’s debt – The Issue was launched as a bilateral transaction between De’ Longhi and one of the most important and high-quality USpp institutional investor due 2024 S Summary T Terms S Summary T Terms Issuer: Pirelli International Limited Issuer: De' Longhi S.p.A. Guarantor: Pirelli & C. S.p.A. Size: US$ 85 mi l l i on Size: Form and Structure: US$ 150 million Form and Structure: Seni or Notes , Amorti zi ng Senior Notes, Bullet Maturity: September 27, 2027 Average Life: 10 yea rs Pricing: 10‐yea r UST + 284 bps Coupon: 4,25% Pricing Date: Pricing Date: Jul y 24, 2012 y 24 2012 Funding Date: September 27, 2012 Use of Proceeds: Genera l Compa ny purpos es Maturity: Pricing: Coupon: Pricing Date: November 05, November 05, November 05, November 05, 2017 2019 2022 2024 5‐year UST + 350 7‐year UST + 350 10‐year UST + 12‐year UST + 365 bps bps 350 bps bps 4,22% 4,65% 5,20% 5,35% October 31, 2012 Funding Date: November 05, 2012 Use of Refinancing of existing indebtedness and for general corporate Proceeds: purposes Source: Company Press release; Banca IMI 29 Disclaimer This document has been issued by Banca IMI S.p.A. and is being furnished to you solely for your information concerning certain financial structures and Banca IMI’s activities in Debt Capital Markets. This document is not to be used or considered as an offer to sell or solicitation of an offer to buy any securities. Information and opinions contained herein have been compiled by Banca IMI from sources believed to be reliable, but Banca IMI does not accept any liability for any loss arising from the use hereof, nor makes any representation as to its accuracy or completeness. Any opinions expressed herein reflect a judgment at the date of presentation and are subject to change without notice. This document contains certain tables and other statistical analyses (the “Information”) on which no assurance can be given as to their accuracy appropriateness or completeness in any particular context nor as to whether the Information and/or the assumptions upon which accuracy, they are based reflect present market conditions or future market performance. The Information should not be construed as either projections or predictions or as legal, tax, financial or accounting information This document has been provided specifically for the use of the recipient only, it remains property of Banca IMI and must be treated as confidential information. It should not be passed on, or reproduced in whole or in part under any circumstances without the prior and express written consent of Banca IMI. 2013 Banca IMI ©. All rights g reserved. 30